皮阿诺002853：高比例计提减值致盈利短期承压零售渠道稳步拓展助推长期

事件:皮亚诺发布2021年年报和2022年一季报2021年，公司实现营业收入18.24亿元，同比增长22.10%，归母净利润为—7.29亿元，同比下降470.05%剔除减值准备影响，调整后归母净利润2.66亿元，同比增长35.02%扣非后归母净利润为—7.33亿元，同比下降490.78%其中，2021Q4季度，公司实现营业收入5.07亿元，同比增长4.79%，归母净利润为—8.98亿元，扣非后归母净利润为—8.92亿元此外，2022Q1季度，公司实现营业收入2.36亿元，同比下降31.84%，归母净利润0.19亿元，同比下降46.87%，扣非后归母净利润0.16亿元，同比下降48.93%全面实施中高端战略，持续优化生产效率从品类来看，2021年定制橱柜，定制衣柜，木门的营收将分别为11.80/5.91/0.18万元，同比增长13.03%/42.98%/131.93%2021年，公司将推进中高端战略转型，组建全新的品牌管理团队，制定新的三年品牌发展规划和发展目标，不断提升品牌力在产品设计方面，公司与知名设计大师合作，研发推出大师级高端定制产品:镜子，组合，羽毛，并进一步优化完善了超级储物，防污染抗菌，适合老年人使用等产品功能同时，2021年，公司推出欧洲松木板，采用食品级PMDI生态胶，实现全链条绿色生产，使欧洲松木板甲醛含量趋近于零，推动环保板升级换代产能方面，2021年，公司通过减少外包生产，提高材料利用率，改进部分生产流程，引进自动化生产设备，发展精益生产项目，提高订单周转效率等措施，积极应对原材料成本上涨2021年，阜沙基地成本将减少1000万元，天津基地减少600万元，兰考基地减少470万元各基地人均产值有了明显提高2021年7月，公司板芙基地一期工程封顶一期工程计划建设全屋定制产品智能生产线4条建成后，全屋定制产品年产能将增加约35万套板芙基地预计2022年8月正式投产，将有效提升公司现有全屋定制产品的产能零售渠道快速扩张，大宗渠道不断优化从子渠道来看，2021年公司零售和大宗渠道分别实现营收91.1/8.79亿元，同比增长20.90%/23.39%1)零售业务方面，公司全面推进县级市场店铺下沉，积极拓展新零售，地产包，家装，设计师等渠道截至2021年底，公司拥有经销门店992家，包括127/131/734柜，衣柜，总店，新增一般县级市场门店120余家，累计门店总数达到419家，进一步提高了县级市场覆盖率2)大宗业务方面，公司聚焦央企，国企，优质民企等优质核心地产商，与保利，中海，华润，远洋，龙湖达成深度战略合作2021年，相关业务占项目批量销售的23.34%，销售金额同比增长535.48%同时，公司积极推进多品类融合2021年，工程衣柜，书柜，电视柜等全屋产品销售额达0.77亿元，同比增长263.16%在运营模式上，公司坚持直销与经销商并重，不断加大工程经销商的发展，提高销售占比2021年，先锋项目新增经销商11家，共达成合作56项2021年，工程经销商渠道销售额达到0.75亿元，同比增长149.69%，占比从2020年的4.21%提升至8.52%计提减值准备比例高和疫情双重影响，短期盈利一直承压21年公司综合毛利率为33.96%，同比下降0.12pct，主要原因是大宗业务占比上升22Q1公司综合毛利率29.76%，同比下降1.84个百分点，主要是疫情反复，各种渠道压力公司21年净利率为—39.64%，同比下降54.07%，主要是受恒大事件影响，公司对部分大客户计提了较高的减值准备21年信用减值损失和资产减值损失合计10.03亿元22Q1公司净利率为7.81%，同比下降2.78个百分点期间费用方面，21年公司期间费用率为16.24%，同比上升0.34个百分点，销售/管理/R&D/财务费用率为9.92%/3.16%/2.83%/0.33%，同比分别上升+1.33/—0.57/—0.24/—0.18个百分点22Q1公司期间费用率20.58%，同比上升3.88个百分点，销售/管理/R&D/财务费用率分别为11.75%/4.32%/4.22%/0.30%，同比+1.87/+0.85/+1.11/+0.04个百分点建议:公司大宗业务不断优化，零售渠道不断拓展和完善我们预计2022—2024年钢琴业务收入分别为20.32，24.08和28.27亿元，同比增长11.42%，18.50%和17.40%，归母净利润2393063.48亿元，同比增长132.80%，28.03%和13.73%，对应PE为8.0x，6.2x和5.5x，给予买入—A的投资评级.风险提示:市场竞争加剧风险，原材料价格波动较大，大宗业务应收账款支付达不到预期的风险

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