上市开盘便遭破发且不到一周已用光绿鞋额度百济神州有限公司股价为何跌跌不休

《投资时报》研究员 王子西

上市开盘便遭破发，且不到一周已用光绿鞋额度，百济神州有限公司股价为何跌跌不休。

日前，百济神州登陆上交所科创板，成为首家在纳斯达克，港交所和上交所三地上市的生物科技公司百济神州—U此次科创板发行1.15亿股，发行价192.6元/股，募资221.60亿元，净募资216.30亿元

上市当天，该股便遭破发，当日收盘于160.98元/股，较发行价下挫16.4%日前，百济神州—U公告称，本次获授权主承销商中金公司已于12月20日全额行使超额配售选择权，即绿鞋机制，以均价163.8元/股，从二级市场买入1725.8万股，合计使用资金为28.27亿元

同日，该公司美股公告称，扩大与Novartis Pharma AG的合作，双方将在北美，欧洲和日本共同开发，生产和商业化百济神州—U在研TIGIT抑制剂Ociperlimab，而这是继双方就替雷利珠单抗达成授权合作后的再次合作此外，双方还协议授予上市公司在中国境内指定区域销售泰菲乐，迈吉宁等5款已获批的诺华抗肿瘤药物

旨在稳定新股股价的绿鞋机制曾被新股中签者寄予厚望，但从二级市场行情来看，不管是绿鞋机制，还是消息面上与诺华扩大合作，被授予5款抗肿瘤药的销售，百济神州—U股价并未止跌截至2021年12月28日，百济神州—U收盘于144.55元/股，已较发行价下跌25%

绿鞋机制失灵，资本市场用脚投票，有分析人士认为，这与目前医药行情走弱有关，但也有人认为，该公司估值过高，破发并不意外。不过，新股上市赚钱效应在经历了10月末11月初的至暗时刻后，如今新股赚钱效应还不错。

基本面上，作为一家研发驱动型的生物科技公司，百济神州—U研发支出较高，而营收远不能覆盖研发费用仅2020年，2021年前三季度，其研发费用，研发费用率就达89.43亿元和65.20亿元，421.78%和104.72%同时，公司销售费用，管理费用也不是小数目，整体下来，2018年至2020年及2021年前三季度，该公司期间费用率高达463.32%，318.74%，622.53%，176.47%

粗略计算，上述三年及一期，该公司归母净利润累计亏损已有285.46亿元此外，三款核心产品，即自主研发的百悦泽，百泽安和百汇泽，由于获批上市时间晚，在市场推广及销售方面也存在不小压力

针对公司收入构成变动，核心药品市场推广，药品销售毛利率等问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司相关部门，截至发稿尚未收到回复。记者统计发现，11月上市的47只新股中，北交所的同心传动涨幅最大，上市当天涨幅近500%，此外，创业板金钟股份上市首日大涨2928%。

百济神州—U上市以来股价走势

三年多累亏285.46亿元

公开资料显示，百济神州—U是一家全球性生物科技公司，产品聚焦治疗癌症为主的分子靶向及肿瘤免疫治疗药物。整个11月，有3只新股破发，分别是华兰股份，新点软件，争光股份，其中，11月1日上市的华兰股份上市首日下跌10.09%，11月2日上市的争光股份下跌0.61%，11月17日上市的新点软件当天收盘下跌50%。

截至2021年11月4日，该公司商业化产品及临床阶段候选药物共48款，其中，3款自主研发药物百悦泽，百泽安和百汇泽已获批上市销售，另有8款自主研发候选药物处于临床在研阶段，37款处于临床或商业化阶段的合作产品

Wind数据显示，2018年至2020年及2021年前三季度，百济神州—U实现营收13.10亿元，29.54亿元，21.20亿元，62.27亿元，同比增速为—18.67%，125.49%，—28.23%，326.88%，变动幅度较大其中，药品销售收入为8.65亿元，15.36亿元，21.20亿元和28.28亿元，收入占比66.03%，51.98%，100%和45.42%技术授权与研发服务收入则为4.45亿元，14.18亿元，0和33.98亿元，占收入比重为33.97%，48.02%，0%，54.58%

从数据来看，2021年前三季度，技术授权与研发服务板块贡献超一半的收入，而该板块收入大增，主要源于年初与诺华就替雷利珠单抗达成授权合作，后者贡献了一次性技术授权收入。

不过即便如此，该公司营收仍不能覆盖研发费用支出数据显示，上述三年及一期，百济神州—U的研发费用为45.97亿元，65.89亿元，89.43亿元，65.20亿元，研发费用率高达350.88%，223.03%，421.78%，104.72%

不仅研发支出额度较高，该公司销售费用，管理费用也不是小数目，后两项指标分别由2018年的4.88亿元，9.09亿元，增至2020年的26.18亿元，15.45亿元，2021年前三季度则为30.15亿元，13.25亿元整体来看，前述三年及一期，该公司期间费用率高达463.32%，318.74%，622.53%，176.47%

研发管线较多，持续的高研发投入，再加上其他费用高升，百济神州—U利润表则不够高光2018年至2020年及2021年前三季度，该公司录得归母净利润—47.47亿元，—69.15亿元，—113.84亿元和—55.00亿元，合计亏损达285.46亿元

百济神州—U 2018年以来营收及研发费用情况

丧失先发优势

除费用支出外，目前该公司核心产品百悦泽，百泽安和百汇泽由于获批上市时间晚，销售仍处爬坡状态，市场拓展面临压力

招股书显示，百悦泽是第二代BTK小分子抑制剂，百泽安是抗PD—1单抗药物，百汇泽属于PARP抑制剂截至2021年9月末，包括上述药物在内，中国和美国BTK抑制剂市场共有4款药物获批上市，美国市场已有4种抗PD—1单抗药物和3种抗PD—L1单抗药物获批，中国市场各有8款，2款获批，且中国市场共有4款PARP抑制剂获批

百悦泽是第3款在美国，第2款在中国上市的BTK抑制剂，在中国获批的适应症包括慢性淋巴细胞白血病，套细胞淋巴瘤等3项百泽安，百汇泽分别是第6款，第4款在中国上市的抗PD—1单抗，PARP抑制剂，前者获批适应症包括肝细胞癌，晚期非鳞状非小细胞肺癌等5项

在获批上市时间，获批适应症上，三款药品多不占优势，市场拓展和推广面临挑战，且由于部分竞品获批时间较早，也已在中美市场建立一定销售规模。24只个股上市首日涨幅超100%。浙江黎明也拉了4个涨停板。

数据显示，2020年，百悦泽的销售金额为2.86亿元，而竞品杨森的亿珂中国市场销售额就达11.3亿元，百泽安销售金额为11.18亿元，竞品百时美施贵宝的欧狄沃和默沙东的可瑞达中国市场销售额则为4.6亿元和24.1亿元

百汇泽于2021年5月获中国国家药监局批准上市，另外3款PARP抑制剂，即阿斯利康的利普卓，再鼎医药有限公司的则乐，恒瑞医药的艾瑞颐，分别于2018年8月，2019年12月和2020年12月获批其中，2020年，利普卓和则乐中国市场销售额已达10.5亿元，2.1亿元

2021年前三季度，上述三款药品的销售金额为8.43亿元，12.98亿元，2409.8万元，三者合计约21.65亿元，也仅占百济神州—U总营收三成多。主板中，镇洋发展创下11个涨停板，最大涨幅超两倍。。

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