古井贡酒000596点评：21年报及22Q1点评：业绩符合预期现金流表现

投资亮点:事件:公司发布2021年年报和22年一季报2021年实现营收132.7亿元，同比增长28.93%，归母净利润22.98亿元，同比增长23.90%，摊薄每股收益4.35元与之前的业绩预告基本一致预计21Q4实现营收31.68亿元，同比增长42.51%，净利润3.29亿元，同比增长3.81%20年，公司每10股派发人民币22元，股息率50.6%剔除黄鹤楼综合影响，顾靖21年营收118.11亿元，同比增长20.8%，归母净利润22.11亿元，同比增长18.9%22Q1实现营收52.74亿，同比增长27.71%，归母净利润10.99亿，同比增长34.90%在2022年一季报预测中，我们预测公司22Q1收入和净利润同比分别增长26%和32%，基本符合我们的预期2022年经营计划:实现营业收入153亿元，同比增长15.30%，利润总额35.5亿，同比增长11.94%评级与估值:考虑到公司不断扩大的产品结构和省内领先地位，以及安徽省有利的消费环境，上调盈利预测，增加2024年盈利预测预测2022—2024年净利润分别为28.8，35.3，42.5亿对应的EPS分别为5.5元，6.7元，8.0元，同比增长25%，23%，20%当前股价对应的PE分别为36x，29x，24x，维持买入评级顾靖在安徽省处于绝对领先地位，竞争优势突出得益于皖内消费升级，顾靖产品结构得到快速提升，在300元，500元的次高价位带占据领先地位，长期空间可期从徽酒格局来看，顾靖多年来持续投入品牌，实现了省内深度覆盖，省内份额不断提升从省外发展来看，依靠持续大力的投入，公司在华东，华北等多个省份成交量迅速提升，省外占比不断提升看好公司省域结构升级和份额提升带来的长期发展空间结构升级带动原浆年内增长，黄鹤楼低基数同比大增2021年，白酒收入127.6亿元，同比增长26.7%量价比方面，销量增长16.25%，价格增长8.97%销量增长主要来自低端酒和黄鹤楼，价格贡献主要来自结构升级分品牌看，21年原浆收入93.08亿元，同比增长18.8%，其中销量贡献1.4%，吨价贡献17.2%，主要是因为Gu8及以上产品占比大增，预计21年占原浆35%以上古16和古20最快，古8继续快速增长，古5和鲜鲜顾靖酒厂系列收入16.1亿，同比增长16.62%，其中销量同比增长24.93%，吨价同比下降—6.65%黄鹤楼收入11.34亿，较20年增长168.69%，主要是20年湖北疫情基数较低，其中销量增长100.52%，吨价增长34%其他白酒收入7.1亿，较20年增长62.1%分地区来看，2021年华北，华中，华南地区分别实现营收10.7亿，113.1亿，8.8亿，同比分别增长54.49%，25.46%，51.38%，主要得益于江苏，浙江，河北，广东等省份的快速增长估计大本营安徽的市场按照目标节奏会实现两位数的增长截至2001年底，华中，华北和华南的经销商数量分别为2，538家，1，005家和452家，报告期内分别增加了381家，159家和72家22Q1公司营收52.74亿元，同比增长27.71%，预付款和现金流的突出表现体现了渠道付款的积极主要原因如下:1安徽省春节返乡人数明显增加，疫情得到较好控制，消费场景全面恢复，2.安徽消费升级趋势明显，顾靖产品线齐全，古8占据200元逐渐成为主流，古16占据300元成为宴席主流，古5和李贤通过加强考核提升渠道利润销售，去年底销量逐渐企稳，3.在良好的消费环境和公司积极营销的带动下，渠道回款活跃，回款进度为历年最快但从3月下旬开始，皖南也受到了疫情的影响预计发货节奏会放缓，需要观察第二季度的销售情况整体净利率基本持平，销售投入大幅增长1年净利率17.89%，同比下降0.06个百分点白酒21年毛利率为77.21%，同比上升1.12个百分点，其中原浆毛利率为83.2%，同比上升1.7pct，受结构升级和直接提价推动其他业务21年毛利率仅为18.35%，拖累整体，75.1%的综合毛利率同比下降0.13pct销售费用率为30.2%，同比下降0.12个百分点其中，综合推广费用增长68%至12.7亿，占总营收的9.6%，广告费用9亿同比增长7%，销售人员薪酬同比增长19%这说明公司主要是通过大量的渠道和终端来拓展省外市场和省内的次高端产品管理费用率为8.09%，同比下降0.09个百分点，其中管理人员薪酬增长28%财务费用—2亿比20年减少6亿，主要是利息收入减少21年公司少数股东损益为0.76亿元，20年为0.67亿元，主要是黄鹤楼21年扭亏为盈1.66亿元，兑现了当年的承诺22Q1净利润率为21.46%，同比上升1.14个百分点净利润率的增长主要是由于毛利率的增长22Q1毛利率为77.9%，同比上升0.91%，主要得益于产品结构优化古8及以上产品增长较快，其中古16和古20增长最快税率为14.42%，同比下降1.2%，估计是因为确认的时滞21年全年税率为15.3%销售费用率为30.16%，同比上升0.64%，表明公司持续加大对渠道和终端的投入管理费率为6.33%，同比上升0.49个百分点财务费用率—1.58%，同比下降0.97个百分点，本期利息收入0.80亿元，较去年增加0.60亿元，主要是募集资金及经营产生的现金增加22Q1现金流表现亮眼，回款进度超预期2021年经营活动产生的现金流量净额为52.5亿，同比增长45%，其中销售商品和提供劳务收到的现金同比增长44%，现金收款表现好于收入，主要是票据减少21年末应收账款融资5.45亿，环比下降11.89亿，20年末应收账款融资16.74亿，环比下降0.38亿2021年末，合同负债18.3亿元，环比下降9.68亿元去年同期合约负债环比增加3.6亿2Q1经营活动产生的现金流量净额为27.8亿，去年同期为—13.74亿，其中销售商品和提供劳务收到61.67亿，同比增长54.9%现金流增长迅速且明显，主要是预收账款大幅增长22Q1末，合同负债47亿，比21Q4末增加18.67亿，比20Q4末增加7.4亿股价表现催化剂:国企改革或机制改革，盈利能力提升速度超预期核心假设风险:省内竞争加剧，经济下行影响白酒整体需求

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