中材科技002080：业绩符合预期三大主业加速布局
业绩符合预期，玻纤景气延续2022Q1 公司实现营收46.62 亿元，因并购中材金晶影响，追溯调整后同比+15.89%，环比—17.54%，归母净利润7.34 亿元，调整后同比+24.51%，环比+1.14%，扣非归母净利润6.02 亿元，调整后同比+7.45%，环比+140.24%，EPS 为0.44 元/股，业绩基本符合预期，主要受益玻纤景气延续，Q1 粗纱价格维持高位，同时投资收益进一步增厚利润，投资净收益1.22 亿元，同比+3050.4% 盈利能力环比改善，现金流出大幅提升2022Q1 公司综合毛利率29.81%，同比—1.73pp，环比+4.89pp，期间费用率12.48%，同比—1.47pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.10%/4.55%/2.33%/4.50%，同比—0.18/—0.05/+0.02/—1.25pp受益于费用率良好管控，叠加投资收益增厚，实现净利率16.68%，同比+1.41pp，环比+3.58pp2022Q1 经营活动现金流净额—14.38 亿元，同比—13.20 亿元，主因2021 年采用票据支付购买的原材料款项于本期集中到期支付，导致购买商品，接受劳务支付的现金较去年同期增长较大，同时因账期原因现金回款较收入有一定滞后性，导致现金回款同比变动较小 产能持续加码，产品结构不断优化公司玻纤年产能已达120 万吨，4 月22 日公告将在山东邹城投资建设年产6 万吨高模高强玻璃纤维生产线，产能进一步加码，产品结构有望进一步优化同时，风电叶片板块，公司已启动沿海与西北地区新基地建设，投产后预计新增各类风电叶片产能500 套，锂膜板块，目前公司基膜产能已超过10 亿平米，正在筹建的项目新增产能合计达26.4 亿平米，其中内蒙二期3.2 亿平有望年内建成投产 风险提示:玻纤需求不及预期，风电装机不及预期，锂膜业务拓展不及预期 投资建议:三大业务加速布局，成长动力充足，维持买入评级公司聚焦玻纤及制品，风电叶片以及锂电隔膜三大主业，加速核心产业布局，优质产能持续释放，同时围绕新能源，新材料，积极拓展高硅氧玻纤，玻纤滤纸等项目，边界不断拓宽，成长动力充足预计22—24 年EPS 分别为2.38/2.74/3.09 元/股，对应PE 为8.7/7.6/6.7x，维持买入评级
事件:公司发布22Q1季报。22Q1公司实现收入0.81亿，同比+13%；实现归母净利润0.01亿，同比-85%；毛利率为35%，环比21Q4下滑8.7pcts。表观来看公司Q1表现不及预期，但还原账面环比增长的0.19亿存货，并考虑Q1大力度的研发投入后，公司Q1经营表现完全符合预期。还原环比新增存货后公司营收表现亮眼:根据公司季报披露，部分Q1项目受疫情影响延迟交付)，这些项目涉及的营业成本以存货的形式体现在报表中，导致22Q1存货账面价值达0.37亿，环比21Q4净增加约0.19亿(环比+108%)。我们参照21Q4约44%毛利率，按照56%的营收占比还原收入，环比增长部分存货约对应0.34亿收入。考虑这部分存货的价值，反映公司Q1实际经营成果的营收至少过亿(同比+44%以上)。考虑研发费用的大力投入及新增存货，公司利润增长同样符合预期:参照21Q420%的净利率水平还原利润，环比增加部分存货约对应0.07亿利润。此外，22Q1公司研发费用达0.13亿，较之21Q1净增加0.09亿(同比+207%)，研发费用率高达16%(同比+10pcts)，主要系公司上市后募投项目启动，成立专门的研究院/研究团队所致。参照21全年8.3%的研发费用率，若公司22Q1研发费用率保持该水准，对应研发费用约0.08亿(按1亿左右的还原后收入测算)，较之实际发生的支出减少约0.05亿，考虑22Q1约38%的有效税率，研发费用率大幅提升对净利润的影响约0.03亿。还原存货增加及研发费用率大幅提高稀释的利润(约0.1亿)。可比口径下，反映公司Q1实际经营成果的净利润约0.11亿(同比增长约17%)。考虑到人员大幅扩张/人均薪酬提升/毛利较高的软件开发业务部分未确认收入对毛利的稀释(22Q1公司毛利约35%，环比21Q4下降9pcts)，公司利润增速与收入增速不匹配亦可以理解。总体而言，光庭22Q1还原存货增长及研发费用率大幅提升带来的影响，收入/利润分别44%/17%的增速是符合预期的。仍看好公司全年经营目标的达成前景及行业困境反转带来的配置机会。维持对公司的盈利预期及“买入”评级:预计2022-2024年公司归母净利润分别为33/92/79亿，对应EPS分别为44/07/01元。给予公司2022年60-65x目标P/E，目标价849-970元，维持“买入”评级。风险提示:智能汽车行业整体景气度下降；智能座舱业务客户开拓进程不及预期；智能电控业务订单状况不及预期；行业竞争加剧；疫情影响超预期；本文的假设与测算存在一定主观因素，可能因不够准确而影响结论正确性。
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